华鑫证券最近披露了关于震裕科技（300953）的第一份研究覆盖报告，该公司是精密级进冲压模具领域的领先企业，同时正在拓展人形机器人与低空经济这两个新兴领域。
以下为研究报告摘要：
投资要点：
坚持一体两翼格局，公司步入快速发展期
以精密级进冲压模具为重心，构建一个中心加两个辅助部分的整体布局。该公司专门负责精密级进冲压模具以及相关下游精密部件的研制和制造。公司具备深厚的精密级进冲压模具设计能力，并建立了完善的加工流程，依托自主研制的冲压模具，为顾客供应高精度组件产品，包括驱动电机铁芯冲压件、锂电池高精度结构件，这些产品大量应用于家用电器、新能源电池、汽车制造、工业自动化控制等众多行业，逐步确立了“一体两翼四维”的运营模式。
规模快速扩张，盈利放量可期。企业营业额迅猛增长，其 2020 至 2023 年的营收数据分别是 11.9 亿元、30.3 亿元、57.5 亿元和 60.2 亿元，年度增幅高达 59.1%、154.4%、89.6% 和 4.6%，五年复合年均增长率达到 71.7%；产品利润率则依次为 25.6%、18.0%、12.3% 和 11.9%；归属于母公司股东的净利润分别为 1.3 亿元、1.7 亿元、1.0 亿元和 0.4 亿元，同比变化为增长 68.2%、增长 30.7%、下降 39.1% 和下降 58.7%，2022 至 2023 年归属于母公司股东的净利润下滑主要由于产品利润率降低以及运营成本增加造成。公司 2023 年各项业务营收如下，锂电池精密结构件达 32.7 亿元，电机铁芯为 17.1 亿元，模具为 3.1 亿元。这些收入在公司总收入中占比分别为 54.3%，28.4% 和 5.2%。各项业务的毛利率分别是 8.6%，16.4% 和 48.9%。
企业主动适应新能源行业进步，聘请国内领域权威人士出任公司外部董事，企业今年十一月份顺利完成董事会成员改选，阮殿波被选为公司的独立董事。阮殿波担任俄罗斯自然科学院外籍院士，教授，博士生导师，享受国务院特殊津贴，同时也是中国中车集团首席技术专家，是中国超级电容器技术与产业领域的领军人物，为国内新能源技术与产业进步贡献卓著力量，公司聘请的独立董事技术造诣精深，将有力推动公司未来实现迅猛增长。
公司模具业务拥有丰富技术积累，产品具备高附加值，能够获得丰厚利润
精密级进冲压模具能显著提升制造效能，其技术门槛相当高。这种模具包含多个功能区域，各区域依照特定次序衔接，执行不同的加工任务，于压机单次运作周期内即可达成多种冲压动作。一趟任务结束后，送料装置会准确以固定间距推进物料，经过一套精密的连续冲压模组，能够实现剪切、折弯、拉延、塑形、连接、铆合等多项操作。达成自动化单次连续批量加工成型。由于精密连续模对高精度、高效率、长耐用的要求，这类模具必然具备构造繁复、工艺要求严苛、经济价值显著的特点。
低端与中端市场角逐异常惨烈，高端市场则主要由海外公司占据主导地位，精密级进冲压模具的市场化进程非常成熟，参与制造的企业数量庞大，由于下游产业在技术层面和市场层面存在显著不同，这类模具的需求呈现出多样化的细分状态，各类电机铁芯模具之间，因为应用领域的区别，形成了较高的市场准入门槛，整体市场格局呈现出一种细分的“蜂巢式”结构。如今，欧洲、美洲、日本等国家的公司仍然控制着世界模具产业的顶尖领域，我国的高档模具大多需要从国外购买。在电机铁芯级进模的顶级市场，除了本公司之外，主要的竞争者还包括日本的丸井企业、黑田公司，以及美国的LHCARBIDE工业企业。
该公司在精密模具制造领域已达到世界顶尖水准，能够满足国内市场替代国外产品的需求。公司生产的精密级进冲压模具和精密结构件，被广泛用于各类家电用电机、汽车用电机（包括微型电机和驱动电机）、动力电池以及变频电机等产品的生产制造过程中。该公司电机铁芯级进模的生产水平已可精确到 0.002 毫米，其制造精度已接近或等同于日本三井、日本黑田、美国 LHCARBIDE 等顶尖电机铁芯模具厂商的技术水准，产品的各项质量参数均符合国际领先标准，在国内已位列前十大压缩机制造企业电机铁芯模具供应商之列。该公司在2017年至2019年间，精密级进冲压模具领域的市场份额分别是23.71%、26.71%以及25.05%。这一比例相当突出，显示出公司具备显著的竞争优势。该企业的客户网络广泛，既包括直接合作者，也包含间接伙伴，他们都是国内外家电及家电电机行业供应链中的关键企业。
模具业务客户资源非常优秀，能够带来丰厚的利润收益。2020年至2024年上半年期间，公司模具业务的营收分别是2.7亿元、2.2亿元、3.2亿元、3.1亿元和2.0亿元，各项毛利率表现良好
百分之五十一点四，百分之五十三点五，百分之四十六点二，百分之四十八点九，百分之五十五点三，公司的高档精密级进冲压模具展现出极高精确度，具备长久使用周期，实现快速冲压，运行极其可靠，模具业务带来的利润一直保持相当可观的状态。公司中高端模具综合开发技术的优越性表现在两个层面： 首先，在设计阶段，公司凭借对下游客户生产方式、作业环境、操作方式、冲压材料等的透彻掌握，运用积累的级进模设计经验，打造出满足客户需求的模具产品，为客户的电机铁芯批量生产提供关键保障， 公司不断接到美的集团、松下电器、三星电子等核心客户的电机铁芯级进模项目。
依托模具业务深厚积累，首创胶粘电机铁芯产品
模具制造能力移交，电机铁芯业务范围扩大。 公司依靠在精密级进模具研发、生产上的深厚积累，以及对电机加工制造的透彻认知，把工作重心从上游模具加工环节转向下游电机铁芯冲压领域。电机制造中，定转子铁芯是关键组成部件，其优劣直接关系到电机的整体表现和品质，定转子冲片作为铁芯的核心构成，其材料特性、规格精度、毛边处理和叠装方式等，均对电机的铁损、温度、功率和噪音等关键指标产生显著作用，既关乎电机的电气与机械表现，也与生产费用紧密相连，因此定转子冲片和铁芯是电机生产的核心步骤之一。定转子是电机中的关键构成，它在所有电机零件的总价值里占据了将近三成的比例。
高级客户情况良好，电池单体业务增长有望实现。电机铁芯冲压在行业结构中，以电机制造商自主生产为主导，同时第三方专业冲压企业作为补充，呈现出逐步走向专业化分工和资源集中的趋势。电机铁芯业务方面，企业与比亚迪集团、汇川技术公司、索恩格集团、联合汽车系统公司、台达电子集团、爱知集团、电产集团、依必安派特公司以及北美一家新能源汽车制造商等知名企业建立了长期稳定的业务往来，为下游新能源汽车产业供应驱动电机铁芯、微型特电机铁芯等关键部件。重要合作车企包括：比亚迪，双方往来已久，为该企业所有纯电车型及所有混动车型供应各类电机铁芯；小米，经汇川技术协作进入小米汽车体系，将来会为该企业2024年推出的新车型供应驱动电机铁芯；鸿蒙智行，借助索恩格进入国内头部车企供应网络，为该企业2023年热销车型问界M9、智界S7供应驱动电机铁芯；理想，通过汇川技术及联合汽车电子进入理想汽车供应体系，为该企业热销车型L7、L8、L9供应驱动电机铁芯；极氪，与天津博格华纳协作，为极氪007系列供应电机铁芯。
点胶技术不断进步，开始安排无人机推进器电磁铁芯的制造。企业凭借高精度连续冲压模组的技术优势，在国内首次推出腔内涂胶方法，研制了粘合型电机铁芯商品，当更多信誉良好的客户接受粘合铁芯制造流程时，新设基地的建设可以大幅度增强电机铁芯商品的潜在收益。顶级汽车产品对高效能、高可靠性且价格合理的优质电机有要求，这就要求精密冲压铁芯具备更优的效率、更高的集成度和更强的性能。企业从 2018 年起着手开发铁芯粘合工艺，到 2022 年发布二代方案，再到 2023 年推出三代技术以适应汽车高端市场需要。铁芯业务部门同时也在追踪并拓展无人机和机器人用电机铁芯的市场机会。公司主要安排生产小型飞行器用电机铁芯，这些铁芯是为特殊电机设计的，目前正处在客户测试的阶段。
锂电池结构件绑定核心大客户，规模效应初显
动力锂电池组件市场高度聚合，供应态势比较稳固。动力锂电池的精密组件涵盖外壳和盖板等。锂电池由正极物料、负极物料、隔膜、电解质以及精密组件构成，其中组件主要是铝制或钢制外壳、盖板、连接部件和安全部件等，这些对电池的密封程度、能量积聚能力等有显著作用。方形铝壳锂电池的制造成本里，壳体部分大约占了十六分之一，这是锂电池总成本的一个组成部分。动力锂电池精密结构件是锂电池生产的一个关键辅助产业，因为下游的锂电池制造领域企业数量不多，所以这个行业的市场竞争也较为集中，少数企业占据了主要份额。动力锂电池精密结构件，其价格、质量、性能及安全性，都由企业设定了严苛标准，供应商要进入锂电池生产采购环节，必须完成严格的准入审核，一旦通过认证，锂电池制造方便会与精密结构件提供方构建长期合作关系。在中国市场上，仅有部分企业掌握高速精密模具制造技术，他们可以满足下游产业对新能源汽车锂电池精密结构件的生产需求。
公司实施重点客户发展方针后，锂电池结构件业务利润率呈现上升趋势。公司于2015年岁末投身动力电池精密部件生产行业，运用核心客户模式，将主要生产能力用于服务宁德时代。现阶段，公司亦向下游新能源电池企业亿纬锂能体系、瑞浦能源、欣旺达等公司提供产品。2020年至2024年上半年期间，公司锂电池结构部件营收分别为5.7亿元、16.5亿元、32.6亿元、32.7亿元及17.5亿元，毛利率状况如下
22.0百分之，17.5百分之，9.5百分之，8.6百分之，12.0百分之，2024年上半年毛利率有明显增长，这主要是因为锂电池精密结构件的规模效应开始显现，2017年到2019年期间市场份额大约是0.4百分之，1.9百分之，2.6百分之，公司产品的市场竞争力逐步增强。
布局未来产业，进军机器人和低空经济赛道
公司新设了名为马丁机器人的子公司，开始涉足机器人制造与低空飞行产业。2024年10月8日，公司正式对外公布，计划运用公司自有资金或通过融资方式，对全资子公司马丁机器人进行注资，计划投入的资本总额不会超过十二亿元人民币。凭借在超精密机械零件研发与生产方面积累的专长，公司已成功在人形机器人关键部件上实现工艺革新，例如直线驱动单元、回转驱动单元中的传动核心等高精度零件，已具备小规模供货能力，同时其驱动单元中的电机铁芯业务也已接到订单，正逐步扩大生产规模。为了捕捉人形机器人等新兴产业的未来可能，公司设立了专门的子公司，这个子公司将作为人形机器人以及低空飞行器等新兴产业的推进基地，致力于进行产品的构思和打造。目前，公司针对投资人形机器人传动零部件，指出了若干技术难点，现有制造水平可应对这些难点的百分之六十，其余部分，能够借助工艺的调整、设备的升级，特别是自主研发的装置，以及借助外部资源的整合来逐步克服。公司针对机器人线性关节的关键部件，已经建立了一条手工生产线进行小规模制造，同时还有数家下游客户正在踊跃提供样品，下一步打算建立两条中试验证线。
公司对 2024 至 2026 年的营收增长进行了估算,预计数值分别为 72.7 亿元、87.8 亿元和 102.8 亿元。同时,每股收益的预期为 2.6 元、3.6 元和 4.3 元。按照当前股价计算,对应市盈率分别为 27.4 倍、19.7 倍和 16.3 倍。公司模具业务收益颇丰，胶粘铁芯产品竞争力突出，锂电结构件业务获利水平逐步改善，着力拓展人形机器人和低空飞行器领域，预计将进入快速发展阶段，授予“买入”评级。
风险需要关注，下游市场的实际状况可能达不到预期水平，低空飞行器的制造与人形机器人的进步或许会放缓，基础材料的价格存在上涨的可能性。（华鑫证券 林子健）
